万博manbetx

耶鲁大学基金会投资模式经验借鉴:17年投资收益113%多元化资产配置MOM专业管理模式

发布时间:2019-04-16 15:38

  11月7日,民政部下发了《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》,高校基金会以及慈善基金会的资金如何在保值的基础上实现稳健增值再一次成为业内各界讨论的热点话题。

  本研究系列分为上下两篇:上篇以耶鲁大学基金会为例研究海外公益基金资产管理模式与经验;下篇分析我国高校基金会投资情况。

  耶鲁大学基金会作为全球长期业绩最好的机构之一,收益持续领跑美国大学捐赠基金。本文将从耶鲁大学基金会的运作机构、投资策略、资产配置、投资管理人等方面解密这所世界最赚钱的大学捐赠基金的投资之道。

  耶鲁大学基金会的运作机构由投资委员会和投资办公室组成。前者负责决策资产配置目标方案、决定合作的外部基金经理、基金年度支出等决策事项,后者负责具体方案拟定和基金的具体管理。

  耶鲁投资委员会设立于1975年,负责监管捐赠基金的运作,目的在于发挥委员高水准的投资经验以形成组合投资政策。投资委员会现由10人组成,其中3人来自校内管委会,其余为知名校友,校长为成员之一。投资委员会每季度召开一次会议,回顾和总结资产配置目标比例、投资业绩、以及由投资办公室拟定的投资策略,确定投资目标、支出政策和每个大类资产投资方法。

  耶鲁投资办公室由首席投资官David F. Swensen领导并在耶鲁大学投资委员会的指导下运作,具体负责管理捐赠基金和大学其他金融资产,确定和实施融资策略。目前投资办公室共有32名职业投资人员。David F. Swensen担任CIO已经超过30年。

  耶鲁大学基金会的投资策略采用了学术理论和市场行情研判相结合的模式。理论框架基础为均值-方差分析,该方法由两位诺贝尔奖获得者发明。均值-方差分析法不仅可以对各种资产配置方案的预期风险和收益率进行分析,还可通过改变输入变量进行敏感性分析。对市场行情的研究判断主要集中在市场的流动性、显著性、低概率事件等。

  自David F. Swensen出任耶鲁大学基金会的首席投资官以来,在配置策略上强调长期投资,追求长期稳定的收益率。他将投资标的逐渐扩散到风险投资、外国股票、私募股权等领域,并不断降低高流动性的美股和固定收益类的投资比重。以流动性换取超额收益的做法,成为耶鲁模式的核心投资理念。

  三、投资组合:17年投资收益11.3%,多元化资产配置,半数为非流动性资产,PE资产业绩优异

  耶鲁大学基金会成立于1890年,早期投资态度较为保守,业绩表现平平。如今耶鲁大学基金会作为全球长期业绩最好的机构之一,成就需要归功于1985年聘任的大卫斯文森。他创造的“耶鲁模式”是大学捐赠基金界和投资界津津乐道的案例。

  根据2017年耶鲁大学基金会发布的报告数据,基金市值达到271.76亿美元,投资收益率高达11.3%。耶鲁大学基金会创造了优异的长期回报,过去10年间,保持了年均6.6%的净收益率,远高于比较基准和同业平均。过去10年中的7年,其投资收益率在剑桥大学联合会公布的大学捐赠基金收益率中排名第一。

  根据耶鲁大学基金会发布的2017年捐赠基金报告,2013至2017年间,其捐赠基金的投资收益如图表2所示。

  数据来源:耶鲁投资办公室,中证金牛研究中心整理;统计截止日期:2017.12.31

  “耶鲁模式”借鉴了马科维兹的现代投资组合理论,将资金投资于各大类资产,注重资产的多元化。2017年6月会议上,耶鲁大学基金会的投资委员会对组合的9大类资产的分配比例进行了修改。其中绝对收益占比25.1%,国内股票3.9%,国外股票15.2%,固定收益4.6%,杠杆收购14.2%,自然资源7.8%,房地产10.9%,风险投资17.1%,现金1.2%。

  “绝对收益”的概念为耶鲁大学基金会首创,旨在为基金提供显著的多元化,利用市场低效率产生高水平的长期实际回报。由于风险投资带来的历史投资收益率较高,因此其在资产分配中的比重也在不断增加,目前已经成为耶鲁大学基金会的第二大资产。

  从长远来看,耶鲁大学基金会投委会试图将投资组合的大约一半分配给杠杆收购、风险投资、房地产和自然资源等非流动性资产类别。自金融危机以来,基金会在减少流动性方面取得了明显的进展。

  在过去的30年里,耶鲁大学基金会通过将资产重新分配给非流动性资产类别,大大减少了捐赠基金对国内有价证券的依赖。1988年,近75%的捐赠基金致力于美国股票,债券和现金。在2017年,国内有价证券占投资组合的不到10%,而外国股权,私募股权,绝对回报策略和实物资产占捐赠基金的90%以上。

  从各大类资产的收益率来看(图4),过去十年中,绝对收益组合年化平均收益率为4.8%,超过巴克莱9-12个月的国债指数(3.6%)和对冲基金(3.4%)的平均年化收益率。国内股票组合过去十年平均收益率10.9%,优于威尔希尔5000指数7.3个百分点。固定收益组合过去十年平均收益2.6%,仅优于比较基准0.2个百分点,主要是其流动性较差,超额回报较小。国外股票过去十年平均收益率11.4%,优于比较基准9.5个百分点,业绩表现优异归功于管理者的股票优选及合理配置。杠杆收购过去十年平均收益8.8%,超越比较基准2.7个百分点。得益于与优秀供应商的合作,自然资源组合过去十年平均收益达5.8%。房地产组合过去十年平均收益率2.1%,劣于纳斯达克REIT指数2.4个百分点,优于剑桥房地产管理人业绩0.2个百分点。风险投资组合过去十年平均收益率14%,优于比较基准6个百分点,耶鲁大学基金的风险投资项目侧重于有价值增值空间的龙头企业。

  九大类资产中,PE资产的业绩最高,其次为国外股票。固定收益和房地产的收益相对较低。

  数据来源:耶鲁投资办公室,中证金牛研究中心整理;统计截止日期:2017.12.31

  数据来源:耶鲁投资办公室,中证金牛研究中心整理;统计截止日期:2017.06.30

  除了耶鲁大学基金会投资办公室管理基金外,耶鲁大学基金会还通过MOM (Manager of Managers) 模式,挑选专业的外部投资管理人为其打理资产。耶鲁大学基金会的成功更大程度上要归功于精选优秀专业的投资管理人。根据耶鲁大学大学基金会公布的年报,其增值部分80%是由基金管理人的积极管理策略创造的。而耶鲁投资管理人的选任都是经过彻底调查以及深思熟虑的;投资管理人的雇用决策是怀着希望与之长期合作的愿望而做出的。根据雪球网统计,过去十年来耶鲁大学基金会的投资经理平均人员流动率为7.7%,这意味着大部分人员都能持股长达13年。耶鲁基金一般会选择事业刚刚起步的基金投资管理人,这样可以将基金投资管理人的激励机制与耶鲁基金的长远发展目标更好地结合起来,而且通过对投资管理人赋予重任来保证外部投资管理人关系的稳定性。耶鲁有一套成熟的选用标准:候选人投资的技巧高低,候选机构的组织连贯性,投资策略是否清晰,收费和激励机制是否合理,最重要的是人品和职业道德是否过关。

  总结:作为美国学校捐赠基金的运作典范,耶鲁大学基金会的成功经验可以概括为:第一,决策和执行职权分离的组织结构,投资决策委员会负责拟定投资政策;而投资办公室负责基金的具体管理。第二积极的投资管理策略,耶鲁大学基金会逐渐形成了创新、积极、稳健、主动防御风险的基金投资管理主旋律。第三构建了长期投资组合,并多元化地配置资产,定期动态再平衡投资组合,保证资产分配符合长期风险和收益预期。耶鲁基金放弃了部分流动性,超半数投向非流动性资产,包括房地产、PE、油气林矿等自然资源,注重资产投资的长期性。第四耶鲁大学基金会采用MOM的管理模式,精选专业优秀的投资管理人,并与众多外部投资管理人保持和谐关系,为基金会增加了不少优势。



相关阅读:万博manbetx


万博manbetx|网站地图


Copyright © 2019 版权所有 万博manbetx

万博manbetx

万博manbetx|网站地图


Copyright © 2019 版权所有 万博manbetx